钢铁与供给侧改革：成本改善、供给退出与盈利拐点

从2014年的钢铁线索出发，连接2015年的经营低谷与政策提出、2016年的执行与盈利修复、2017年的供给变化。返回分类索引。

为什么把两个时点放在一起

燕翔、战迪在《追寻价值之路》（2021年，第388—389页）讨论了2014年铁矿石成本下降、钢铁盈利局部改善与股票上涨，又将其与2016年后的供给侧变化对照。这是本专题的研究起点：**原料降价带来的短期利润改善，和供给结构改变带来的盈利修复，能否在当时区分？**书中股票涨幅及具体价差尚未独立复算，暂不作为已核实行情。

站在2014年：成本下降还不能证明行业反转

原料便宜可能改善吨钢利润，但钢材售价、库存成本、销量、融资成本也会变化。需要同时核钢价与原料采购价，不能只用铁矿石下跌推导所有钢企利润增长。

国家统计局2014年全年统计显示，规模以上黑色金属冶炼和压延加工业利润同比下降2.7%。这不排除部分公司、季度或重点企业样本改善，但说明不能把书中的阶段性改善概括为全国行业全年盈利反转。该全年数据于2015年1月发布，属于后来验证，2014年中的投资者尚不能使用。统计局数据，财政部同期转载

当时可以跟踪钢材与原料价差、库存和开工、公司季报及现金流；乐观解释是成本释放、需求或订单改善，反对解释是需求疲弱、售价仍跌，成本收益可能被竞争消耗。这两种解释应在同一信息窗口下比较。

从2015年经营低谷到2016年政策执行

事件或统计期间	已核实节点	对投资者的信息边界
2015年11月10日	中央财经领导小组会议提出加强供给侧结构性改革	政策方向已出现，不能把首次提出移到2016年；详见年度来源
2016年1月26日会议、27日公开报道	中央财经领导小组第十二次会议研究供给侧结构性改革方案	是方案研究和推进节点，不是改革首次提出；国家发展改革委转载会议报道
2015年全年，次年公布	黑色金属冶炼和压延加工业利润同比下降67.9%	显示低谷，但单个钢企是否亏损须另查，不能以行业增速代替
2016年2月1日落款、2月4日发布	国发〔2016〕6号提出从2016年起用5年再压减粗钢产能1亿—1.5亿吨，并严禁新增钢铁产能项目	五年目标不等于当年退出，更不等于当年产量同比减少
2016年全年，次年公布	同行业利润同比增长232.3%，利润总额1659.1亿元	低基数后恢复，统计范围与中钢协重点企业不同
2017年全年，次年公布	同行业利润同比增长约1.8倍	后续盈利修复延续，但不足以独立识别供给政策的贡献

资料：2015年统计局公报 · 钢铁去产能意见原文 · 2016年统计局数据 · 2017年统计局公报。各年同比为发布方可比口径，不宜由四舍五入增速机械串出跨年利润总额；网页迁移日期也不是当年统计首次发布日。

去产能不等于统计内产量下降

工信部在2016年行业回顾中记录：粗钢产量8.08亿吨、同比增长1.2%；表观消费7.10亿吨、同比增长1.3%，在连续两年下降后回升。供给政策推进时需求也在变化，不能只凭钢价上涨认定供给是唯一原因。该回顾同时提醒行业仍未完全走出困境。工信部2016年回顾

2017年回顾进一步指出，统计内粗钢产量为8.32亿吨、同比增长5.7%，与合规产能释放有关；大量“地条钢”产量此前未纳入统计，因此不能拿统计内增速直接代表全市场实际增量。“去产能后产量还涨”并不自动证明政策无效，“公布退出产能”也不自动证明实际供应同幅减少。工信部2017年回顾

煤炭是相关但不同的供给链。国家能源局2016年通知落实煤矿按276个工作日重新核定产能的要求；它影响煤炭供应，不应写成钢厂也执行276日制度。煤、焦、矿、钢分别受不同约束。能源局通知

公司对照：利润反转与现金流并不同步

以下单位为亿元人民币，采用各公司2016年报所列比较数据，用于后续验证；报告分别于2017年4月28日、3月29日披露，不能倒填为2016年初已知。

公司与合并报表指标	2014年	2015年	2016年
宝钢股份归母净利润（历史数据为调整后）	53.49	9.44	89.66
宝钢股份经营现金流净额	282.80	211.77	163.73
鞍钢股份归母净利润	9.28	−45.93	16.16
鞍钢股份经营现金流净额	21.37	51.37	43.49

资料：宝钢2016年报摘要第4—5页 · 鞍钢2016年报摘要第2页。原表为百万元，除以100换算。宝钢摘要同时列有调整前数据，2014／2015年归母净利润为57.92／10.13亿元，不与调整后序列混用；2017年2月又发生吸收合并武钢，延伸比较前须核合并范围。

两个样本都显示2016年利润改善、经营现金流同比下降，利润上升与现金流改善应分别验证，现金流下降本身也不能证明盈利虚假。鞍钢解释，2016年存货增加27.16亿元，而2015年存货减少19.65亿元，存货变化使两年现金流同比减少46.81亿元；其应收应付等项目也有影响。这给出一个可追踪的风险信号：涨价和生产恢复可能同时占用营运资金。鞍钢摘要第7页现金流解释

鞍钢2016年单季归母净利润依次为−6.15、9.15、6.77、6.39亿元，说明年度扭亏并非年初已完成；宝钢四季均盈利，企业起点也不同。此处季度数据来自次年年报，当年一季报、三季报窗口见下节，半年报与更早预告窗口仍待补，不能据此直接认定可交易的买入日。

同期窗口：鞍钢2016年内的亏损与修复

以下取当年季报原件，金额换算为亿元人民币。季报窗口不同于利润发生季度；尚未取得更早业绩预告原件，不声称季报是市场第一次得知全部变化的时刻，也不据披露日期认定买卖点。

披露窗口	报告期间与当时已公开的数据	信息边界
2016年4月30日，一季报	1—3月营业收入112.74亿元，同比下降24.64%；归母净亏损6.15亿元，扣非净亏损6.16亿元，经营现金流净额−13.85亿元	去产能政策发布后，公司一季度仍亏损；4月底已可观察这一结果，不能把全年扭亏当作年初已知
2016年10月27日，三季报	第三季度归母利润6.77亿元；1—9月累计归母利润9.77亿元、扣非9.37亿元，累计经营现金流33.39亿元，同比下降34.70%	累计盈利恢复与现金流同比回落同时存在；单季与累计、利润与现金流分开比较

资料：一季报第3页 · 三季报第3页。原表为人民币百万元，除以100换算；均为上市公司报告口径。2017年年报中的第二季度及第四季度数继续作为后续验证，不倒填到第一季度的信息集。

本批已建立亏损与修复的两个同期检查点。半年报、业绩预告的更早公开时刻及公告后首个可交易日仍需补齐，才适合研究投资者何时改变盈利预期。钢材、铁矿石、焦炭价格未取得统一品种、税费、运输及库存计价口径，暂不计算所谓吨钢利润，也不单凭利润修复归因于供给政策。

怎样辨别可持续的拐点

当时可观察的信号	支持持续修复的证据	可能推翻判断的证据
钢价、矿价、焦价和实际吨钢毛利	产品价格与利润保持、现金回款改善	原料反弹吞噬毛利、利润主要来自存货时点
退出设备、开工和产能利用率	退出真实、复产受限、合规企业份额增加	仅注销闲置产能、剩余企业大幅增产
房地产、基建、制造业用钢及出口	需求与供给调整共同支持价格	内需回落、出口收缩或库存积累
企业现金流、债务与资本支出	利润转化为现金、偿债能力改善	高杠杆或扩产重启再次破坏供需
股票价格与估值	盈利变化尚未被充分计入	高盈利基数使PE显得便宜，价格已预支后续改善

以上是检验框架，不是对当时已验证结果的补写。行业统计、重点会员企业统计和上市公司财报分别维护。

下一轮补证

已补宝钢、鞍钢2014—2016年报比较数据；已补当年一季报、三季报窗口；接着取得半年报、业绩预告与2017年合并范围说明、产销资料，再与铁矿石、焦炭、螺纹钢及板材价格和股票估值对齐。2016年4月期货风控调整按交易所、品种、生效日另核。现版已核政策与行业路径，尚未认定某一天为股价或利润的绝对底部。